油价的波动本身是一种常态化的现象。油价每年都会有若干次的升跌动荡，并且多数时间呈现着20%-25%左右的规律性波动。但是，发生在2020年4月20日的波动却是极度反常的，WTI油价仅在一个交易日便跌去了60美元，跌幅竟然高达300%左右，更为极端的是，竟然跌破零价位至负37美元。这是1983年开始有WTI交易后首次出现负价现象。

　　这一次负价究竟是偶然出现的一次?或者今后还会不断的重复呈现呢?了解这一点，不但对盘中交易者非常重要，同样，对现货市场中的经营者们也很重要。我们还看到，4月20日WTI跌至负价稍有回升之后，由于受到前期极度低价的牵连，WTI油价仍然在异常低位的15美元附近徘徊了近半月左右，这种徘徊半月之久的极端价格，严重冲击了现货经营者的决策判断与经营行为。因此，我们很有必要对这次负油价形成的过程做一番梳理与总结，以便对未来做出负油价的预警及判断。

　　2020年4月3日，芝商所修改了WTI的交易规则，允许WTI在零价位以下交易。从规则上讲，从2020年4月份之后就已经敞开了形成负油价的大门，它意味着，在当前WTI交割规则的限定下，手中拥有资源不见得就一定有价值，在某些条件下，反而会因为手中拥有的资源而背上了“债务”。

　　但是，“外因仅是事物变化的条件，内因才是事物变化的依据”。负油价的形成同样也遵循这一辨证思想。交易规则的修改只不过是负价形成的外在条件，真正起作用的还应是油价内在的市场要素。总结负油价形成时的市场要素，形成负油价至少还需要匹配三个条件。即，库欣的库容是否达到了极限?近远月差价是否过宽?到期的投机多头是否过多?以上三个条件缺少任何一个都难以形成负油价。

　　不巧的是，在4月20日交割期来到之时，库欣库存已达到7000万桶，与7600万桶有效库容相比已临近了极限位;近远月差价已拉到了7美元左右，移仓远月的成本已经很大;投机多头站在了历史的最高仓位70万手附近，并且当期应结算的多头高达11万手也远高于往常的5万手，急需结算的多头拥挤在了交割到期的大门口。

　　可见，4月20日时，需要交割的资源拥有者已经找不到库存可放，海上浮仓也达到极限，过大的多头也找不到必要的对手盘承接，负油价的内在条件就这样具备了。

　　但是，我们还应看到另外一面，如果没有金融力量的深度参与，没有多空头之间的惨烈博弈，也就不会出现从前一日的18美元急挫到负37美元这样的极端行情，诡异的是第二天又急速恢复到10美元。仅是供求关系因素，油价不会出现这样的剧烈的起伏动荡。

　　11月24日，美国期货委员会也对4月20日出现的负油价做了调查，调查结论提到了供过于求、库存储量、未平仓过高等因素，更应该看到的是，美国期货委员会还有另外一种意见，认为还应该继续调查是否有操纵?还应该考虑是否应该对头寸限额进行修改?在这里，美国期货委员会已经含蓄的指出了金融因素对负油价的作用。

　　不容置疑，在这次负油价形成的过程中，金融投机因素淋漓尽致的展现了一次对油价的威力。因此，我们在对负油价的形成条件判断时，除了需要考虑以上三个市场要素条件之外，还应该关注投机资金的流动性、关注多空头之间博弈状态，关注金融因素在整个金融市场中的配资意向。如果说，以上三个市场要素是负油价形成的内在条件的话，那么，金融力量就是这些条件之上的“行情加速器”。由于金融力量的参与，它加强剧了市场不平衡的严重程度，它放大了极端行情的波动幅度。三个条件加上金融力量的参与程度，这是今后我们判断负价及极端行情的出发点。

　　当前，我们面临的一个现实问题是，当12月20日又一个交割期来到时，负油价是否会再次形成呢?

　　目前看，负油价形成的三个条件均不具备。其一，库欣库存仅在6200万桶附近，距7600万桶的极限库容相差还远;其二，近远月差价仅仅有0.6美元的差价，远月移仓成本几乎可以忽略不计;其三，投机多头已降到60余万手，需要到期平仓的多头并不拥挤。

　　更重要的是，从5月份至今，当期供需状态呈现着连续供应缺口的局面，今后，一段时间内，供求关系不支持库存的持续上涨，而库存因素则是负油价形成的一个最重要的条件。

　　从大的概率看，在任何一个交割期，负油价形成的三个条件全部配齐并不是一件容易的事情。但是，没有负油价并不意味着没有急速下挫的短暂行情。如果，仅仅是修改了WTI油价的计价规则，允许零价位以下交易而没有其它限制条件，那么，无疑就是为金融投机敞开了可以更广阔搏杀的空间。

　　笔者认为，负油价规则形成后，市场上最大的变数并不是日后负价形成的频次，而是由于WTI规则修改后，已从事实上认可了金融因素在油价中的强势作用，黙许了金融的力量可以借助市场中的某些不平衡机会，将油价“作用”到金融力量需要的价位上。

　　因此，今后每逢WTI交割期来到之时，也就是石油金融力量收割成果的最关键时期。如果，此时，恰好市场中出现了不平衡机会呢?金融力量是否又一次可以借助不平衡机会，再次参与“作用”出一次极端行情呢?

　　从这个意义上预判，每逢WTI的交割期来临之时，有可能就是金融投机商们赋予价格波动收益想象的最佳时期。它们有可能通过放大市场中的不平衡因素(如：利用较高的库欣库存，再次“预定”完毕剩余库容)营造负价恐惧气氛，通过波动强烈的行情，再收割因极端行情产生的机会。这才是负价规则形成后，石油市场的经营者们要经常警惕的地方。

　　钟健，现任卓创资讯副总裁，研究院长兼石油首席研究员。

　　长期从事石油宏观政策、石油行业经济、石油市场等方面的研究。尤其是在对国际油价的分析方面初步建立了行之有效的分析框架，并取得了一定的成果。

　　来源：上海石油天然气交易中心 作者: 钟健(卓创资讯石油首席研究员 新华社特约经济分析师 )